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La decision de l'agence de notation Moody's de degrader la notation souveraine du Senegal, fin octobre 2025, a immediatement declenche une vente massive des eurobonds du pays qui a dure une semaine. Il s'agissait de la troisime degradation en un an. Elle a entrane une decote de 40 % par rapport leur valeur nominale pour les obligations 16 ans du pays. Autrement dit, pour un titre libelle un dollar, les investisseurs ne payaient plus que 60 cents.
Cette decision a relance les critiques sur la fiabilite des decisions des trois grandes agences de notation mondiales, Moody's, Standard and Poor's et Fitch lorsqu'elles evaluent des pays africains.
L'une des principales raisons de la degradation de la note par Moody's etait la decision du Senegal de se tourner vers les marches regionaux pour lever des capitaux. Depuis le debut de l'annee 2025, le gouvernement a leve plus de 5 milliards de dollars americains via le marche obligataire regional de l'Union economique et monetaire ouest-africaine. Cela represente environ 12 % de la dette publique du Senegal, estimee 42 milliards de dollars americains.
Moody's a interprete cette strategie du Senegal comme un signe de fragilite. L'agence affirme que la dependance vis--vis des investisseurs regionaux pourrait exposer le Senegal un revirement de la confiance des investisseurs . En d'autres termes, l'agence de notation a considere le fait que le Senegal ait mobilise des capitaux nationaux et regionaux comme une nouvelle source de risques. Pourtant, S&P y voit un point fort.
Je mne depuis des decennies des recherches sur les marches financiers africains et les institutions qui les regulent. Avec ce recul, il est clair pour moi que l'analyse de Moody's est non seulement injuste, mais elle est aussi bancale. S'appuyer sur les marches locaux et regionaux n'est en rien une faiblesse. C'est au contraire une strategie de souverainete budgetaire que des economistes et des dirigeants africains recommandent depuis longtemps.
Le problme vient surtout de la facon dont le risque est defini. Les modles de notation appliques aux pays emergents se concentrent encore sur quelques indicateurs macroeconomiques : PIB par habitant, reserves de change, solde du compte courant ou existence d'un programme du FMI. Ils ignorent des elements essentiels, comme le role des investisseurs nationaux, la capacite d'adaptation budgetaire ou encore le dynamisme des marches regionaux.
Les pays du monde entier s'appuient de plus en plus sur les marches locaux et regionaux pour lever des capitaux. En Afrique, l'Afrique du Sud, le Nigeria, le Burkina Faso, le Mali et la Cote d'Ivoire ont suivi les mmes tendances que celles observees au Mexique, au Bresil et en Indonesie, qui privilegient les emprunts nationaux et regionaux.
Le financement regional et local presente plusieurs avantages pour les pays.
Premirement, il reduit l'exposition au risque de change en diminuant les besoins en reserves de devises etrangres pour le service de la dette.
Deuximement, il renforce la liquidite du marche interieur en augmentant le nombre d'investisseurs locaux sur le marche obligataire.
Troisimement, il maintient les paiements au titre du service de la dette au sein de l'ecosystme financier africain. Il permet ainsi de conserver les capitaux sur le continent et de reduire la dependance l'egard de financements externes volatils.
Enfin, il minimise les fluctuations du marche. Les detenteurs d'obligations nationales sont en grande partie des investisseurs institutionnels locaux, un pool de capitaux plus stable et moins speculatif qui comprend bien mieux la dynamique du marche local que les agences de notation externes.
Les emissions obligataires regionales du Senegal ont obtenu d'excellents resultats, car les investisseurs souhaitent acheter plus que ce que le gouvernement propose, ce qui temoigne d'une forte demande. Les taux d'intert, autour de 7 %, sont aussi largement inferieurs aux taux deux chiffres qu'auraient exiges les marches internationaux via les eurobonds.
En clair, emprunter localement etait moins coteux, moins risque et plus avantageux pour le Senegal que d'emprunter sur les marches mondiaux.
Les investisseurs de toute la region (fonds de pension, banques et compagnies d'assurance) se sont bouscules pour acheter les obligations lors des cinq emissions de 2025.
Le succs du Senegal renforce la confiance des investisseurs locaux et encourage d'autres gouvernements africains mobiliser leurs propres marches de capitaux. Il s'agit l d'une puissante dynamique pour lever davantage de capitaux africains pour le developpement du continent.
La degradation de la note par Moody's a declenche des ventes immediates des euro-obligations du Senegal arrivant echeance en 2048, faisant chuter leur prix environ 72 cents pour un dollar. Cette chute n'etait pas due une deterioration des fondamentaux economiques du pays, mais un changement d'humeur des investisseurs aprs la decision de Moody's.
Ce mecanisme cree un cercle vicieux. Une note negative provoque une fuite des investisseurs, ce qui augmente le cot de l'emprunt et semble confirmer le pessimisme initial. La perception du risque devient ainsi une source de risque.
Ce cycle fragilise la credibilite des politiques publiques des gouvernements africains. Il decourage les reformes et freine l'innovation.
Ce n'est pas la premire fois que les agences de notation mettent en garde contre des risques qui ont une probabilite quasi nulle de se concretiser. Ce faisant, elles ebranlent la confiance des investisseurs et provoquent une fuite des capitaux. Citons notamment :
Pendant la crise du COVID, S&P a mis en garde contre des penuries alimentaires imminentes et l'epuisement des reserves de devises etrangres en Egypte, malgre la stabilite des flux de transferts de fonds et la gestion active de la banque centrale.
En 2023, le gouvernement kenyan a annonce son intention de racheter une partie de ses eurobonds arrivant echeance. Il s'agissait d'une mesure prudente de gestion de la dette, mais Moody's a averti qu'elle serait interpretee comme un signe de detresse. Cela ne s'est jamais produit. En fait, Moody's a ensuite releve la perspective du Kenya, en grande partie grce au succs de cette restructuration qu'elle avait jugee risquee dix mois plus tot.
Les notations financires sont censees guider les investisseurs, non orienter les politiques economiques. Mais dans le cas de l'Afrique, elles font souvent les deux. Beaucoup d'investisseurs institutionnels sont tenus de ne detenir que des titres de qualite (bien notes) investment grade . Une seule degradation peut brusquement couper un pays des marches financiers internationaux.
Les consequences sont immediates et graves : hausse des taux d'intert, accs reduit au credit, affaiblissement des devises et perception d'une crise. Cette sequence peut se produire mme lorsque les fondamentaux sous-jacents d'un pays restent solides. Des evaluations de notation trop prudentes ne refltent pas seulement le sentiment negatif du marche, elles le creent.
L'Afrique n'a pas besoin d'un traitement special, mais d'une evaluation de notation equilibree et tenant compte du contexte local.
Une analyse precise du risque devrait reconnatre la logique strategique du recours aux marches locaux et regionaux. Ce choix permet aux gouvernements africains de construire des alternatives adaptees leurs realites.
Les agences mondiales doivent donc recalibrer leur analyse. Elles doivent integrer la profondeur des marches regionaux et domestiques, la capacite d'adaptation budgetaire et la solidite des acteurs financiers africains. Les ignorer et ne retenir que les faiblesses percues revient presenter aux investisseurs une image tronquee.
Sans ces ajustements, les agences de notation continueront tre en decalage avec la realite economique et risquent de devenir des instruments de distorsion plutot que des outils d'analyse.
